隨着大部分國家陸續開放國境，航空公司債券是否值得投資者考慮？
主要特點：
- 全球大部分國家陸續開放國境，旅游航空業迎來復甦。大韓航空2022上半年上座率達到80%，接近疫情前的水平，同時收入及利潤均錄得大幅上升。
- 信貸狀況方面，今年上半年現金大幅增長，且槓桿率降至較為理想的水平，預計隨著收入狀況改善，信貸質素仍有有較大的提升空間。
- 2025年到期美元債券現時淨到期收益率約5%，可供尋求穩定收益的投資者考慮。
作為受疫情衝擊最為顯著的行業，全球航空業的日子在過去兩三年相當煎熬，部分航空公司一度陷入困境，甚至倒閉。不過隨着全球步入後疫情時代，大部分國家陸續開放國境，航空業迎來曙光。本文將目光聚焦大韓航空，探尋其債券投資機會。
公司背景
大韓航空成立於1962年，為韓國國家航空公司。公司在韓國證券交易所掛牌上市，股份代號003490.KR，目前大韓航空的市值約8.1萬億韓圓（下同）。
截至2022年6月30日，大韓航空總計擁有154架飛機，當中客運飛機有131架，提供超過120條航線，是韓國最大的航空公司。國際航空協會（IATA）的統計數據顯示，以總計客運量計算，大韓航空是全球第19大航空公司，以貨運量計算，則是全球第五大航空公司。
疫情造成收入大幅倒退
自2020年疫情在全球肆虐，各國收緊旅遊觀光政策，令航空業陷入低谷。大韓航空亦不例外，公司營運狀況在2020年大幅度倒退，收入錄得7.7萬億，按年下跌37.9%，雖然2021年的收入略有改善，但相對2019年仍有27.4%的跌幅。
當然，客觀而言，參考其他航空公司普遍八九成以上的跌幅，大韓航空的跌幅未算太高，整體收入表現尚可。這是因為大韓航空參與較多的貨運業務，從疫情前的收入結構來看，貨運業務貢獻超過20%的收入，而相對客運業務，貨運業務受疫情影響較小，因此令大韓航空收入有較明顯的抗跌性。
後疫情時代，大韓航空強勢復甦
包括韓國在内的全球大部分國家在2022年陸續宣布與病毒共存且重新開放國境，航空業終於迎來曙光。大韓航空也迎來復甦，公司可用座位公里（飛行公里乘以可出售座位數量，用於評估運輸能力）從2021年的6,387百萬公里提升至2022上半年的7,728百萬公里，同時客運收益公里數（飛行公里乘以旅客數量，用於評估航空公司經營狀況）亦大幅改善至6,186百萬公里，客運上座率（旅客數量／可出售座位數量）達到80.0%，非常接近2019年的83.6%，基本上恢復至疫情前的水平。
此外，韓國自今年3月起逐步放鬆疫情管控措施及入境限制，目前入境韓國政策幾乎與疫情前無異，一定程度上利好當地旅遊消費及航空業務，因此公司未來營運狀況相信將持續改善。
擬收購韓亞航空，有望成為全球前十的航空公司
2020年11月，大韓航空提出以1.8萬億的金額收購韓亞航空（Asiana Airlines），後者是韓國第二大航空公司。經韓國公平交易委員會審查，在今年2月批准了大韓航空的收購申請，目前大韓航空仍需美國、歐盟、日本、中國和英國等國的批准，才可以正式收購。
如果收購得以順利完成，大韓航空的機隊數量將會增至240架左右，有望躋身全球前十大航空公司。值得一提的是，大韓航空約60%的收入來自韓國國内航線，而韓亞航空的國際航線比例較高，如果兩者能夠合併，能夠產生明顯的互補及協同效應，帶給公司較為明朗的前景。
信貸指標全面提升
在2020年至2021年間，大韓航空不佳的營運狀況也直接影響到公司的信貸狀況，例如公司的營運活動現金流從2019年的1.7萬億萎縮至2020年0.8萬億，同時債務及槓桿率出現不同程度增加。
但在公司營運狀況復甦後，公司的整體信貸狀況也隨之改善。公司營運活動現金流/流動負債的比率從2020年的0.1倍大幅增長至今年上半年的0.6倍，反映公司依靠自身營運產生的現金流，已足以覆蓋60%的短期負債，可見公司的流動性顯著提升，同時對外部融資的依賴度降低。
其他信貸指標方面，截至2022年6月30日，公司的總債務為11.7萬億，相較年初的12.1萬億有所下降，而現金及現金等值物則增加至4.8萬億。與此同時，大韓航空的淨負債從2021年底的120.0%降至87.3%，總債務／EBITDA比率亦顯著下降至2.8倍，公司的槓桿減少，未來的債務償還壓力縮減。
綜上所述，大韓航空所有的核心信貸指標在今年上半年皆有所提升，當前整體信貸質素優秀。相信隨着收入狀況改善，信貸質素仍有有較大的提升空間。
2025年債券淨收益率為5%
目前大韓航空2025年9月到期債券的信貸評級為AA（標普），與韓國的主權評級相同，現時淨到期收益率為5.0%，在高投資級別債券中有一定的吸引力，尋求穩定收益的投資者可考慮此債券。
企業風險
投資者應當留意以下幾方面的風險。首先，大韓航空的營運狀況可能或面臨一定的匯率風險。自年初以來，韓圓兌美元匯率已貶值超過20%，創 13年來的低點。截至2022年6月，大韓航空以外幣計價債務佔比高達61%，意味着如果韓圓繼續貶值，公司的債務償還壓力將會加大。
此外，從大韓航空的營運成本結構來看，燃油開支大約佔總開支的四成。今年第二季度由於全球油價上漲，令公司燃油採購價格上漲約1倍，燃油開支按年大增144.9%。由於當前油價持續高企，公司的營運狀況可能將受到負面影響，進而可能影響信貸質素。
總結
全球大部分國家陸續開放國境，旅遊航空業迎來復甦。大韓航空2022上半年上座率達到80%，接近疫情前的水平，同時收入及利潤均錄得大幅上升。信貸狀況方面，今年上半年現金大幅增長，且槓桿率降至較為理想的水平，預計隨著着收入狀況改善，信貸質素仍有有較大的提升空間。
公司的2025年到期美元債券現時淨到期收益率約5%，可供尋求穩定收益的投資者考慮。
以上內容並非投資建議，投資有風險，請謹慎投資。